投资要点

       1Q收入增速近17%，延续回暖态势。1Q酒类收入近100亿，同比增长16.9%，创两年来新高，符合我们此前预计的15%以上增长。预收款达85.45亿，环比15年末新增2.42亿元。经预收调节后真实收入增速5.8%，我们认为此前判断的“12月压货，春节动销”是符合报表的，终端动销有15以上增长，但报表将部分4Q发货挪到了1Q，基本匹配生产和发货进度。

        预收增长、应收票据下降，账面现金两个季度大幅增长，产业链话语权进一步增强。公司目前账面现金438亿，4Q和1Q分别增加63亿、70亿，现金盈利能力极强。1Q销售收到现金155亿，高出收入55亿，主要是应收票据大幅下降39亿，对经销商的议价力已经恢复。

        经历4Q净利率短暂下滑后，1Q恢复正常水平。去年4Q净利率同、环比均下降了4个多百分点，引发部分投资者对于公司利润拐点的担忧。但1Q净利率恢复了47.7%的正常水平，表明去年4Q是一次性费用导致的，现阶段仍无需担心茅台的盈利能力。1Q毛利率92.34%，同比下降0.87pct；销售费用同比下降29.77%，费用率低至1.66%，创历史新低。管理费用也有小幅下降，财务费用基本稳定。而消费税税基提高导致公司营业税同比增加3亿，对利润端产生一定影响，使得净利增速略低于营收增速。
 

        高端白酒行业回暖成为共识，茅台策略空间灵活，提价利好行业，扩量利好自身。从今年春季糖酒会情况看，高端白酒行业在茅台旺销的带动下确认回暖。春节后，茅台一批价稳定850元左右，经销商积极性很高。目前的市场环境下，公司有灵活的策略选择。若选择控量提价，将打开整个白酒行业的提价空间，板块将有一轮大机会；若限于政府目标压力继续稳价扩量，仍可保证自身增长，但五粮液等压力将会比较大。

        盈利预测及投资建议：我们暂时维持此前的盈利预测，2016-2018年EPS为13.3元(+8.2%)、14.3元(+7.4%)、15.3元。目前动态估值18倍。公司股价自2月以来启动本轮行情，最高价接近历史高点，充分表明在风险偏好下行、通胀预期加大的情况下，市场对于茅台避险价值的认可。建议继续作为价值股中长期配置，维持目标价260元。